3月26日晚，复星医药（600196.SH）公告称，公司当天通过集中竞价交易实施A股回购，回购金额1999.09万元。

该回购方案最早于今年1月22日通过审议，计划回购资金3亿元-6亿元，此次是公司首次实施回购。从时机上看，正好选在公司发布年报次日，但未能止跌，截至昨日收盘，公司股价报24.55元，下跌-0.2%。

2024年，复星医药营业收入410亿元，同比下降0.8%；但归母净利润27.2亿元，扣非后归母净利润23.14亿元，双双扭转下滑态势，分别增长16.08%、15.1%。这是疫情红利消退以来，复星医药首次逆向增长，实属不易。

不过，此次增长并非源于公司主业的强劲表现，而与公司祭出的缩编研发人员、大降高管薪酬、严控费用三个大招紧密相关。

这一系列动作折射公司艰难处境：2024年，公司三分之二的核心产品处于下滑状态，新冠产品退出后，公司聚焦核心主业，发力创新药，但爆品持续缺位。与此同时，经年并购堆高的债务和公司投资收益跌至冰点形成强烈反差，宣告公司往日依赖投资收益驱动的增长模式不再可行。

缩编、降薪、控费三重奏

2023年以来，新冠产品需求退潮，失去新冠药物和新冠疫苗产品加持，复星医药业绩失速，至此已连续两年营收下滑。2024年，比起主业变化，公司在控费上显然更胜一筹。

其精打细算蔓延至驱动公司创新的研发领域，2024年，公司对于研发的定调是“本集团在保持研发强度基本稳定的情况下，持续优化创新研发体系，聚焦优势管线，通过整合研发体系提升效率”。

反映在数据上，2024年，复星医药研发人员减少444人至3047人，结束了2021年以来的两连增局面。研发费用同步缩减至55.5亿元，为近三年最低。而公司当期研发支出资本化金额达到历史新高19.1亿元，导致公司研发投入资本化的比重从去年的26.8%提高到34.39%，一定程度上优化了公司的利润指标。

在高管薪酬上，多位高管薪酬同比不止腰斩，降幅之大颇有共克时艰的意味。截至2024年末，复星医药全体董监高实际获得的报酬合计8761万元，去年同期，这一数据为1.38亿元。

例如公司董事长吴以芳和联席董事长王可心2024年的税前报酬分别为436万元、534万元，2023年同期报酬分别为1200万元、1509万元。

高管薪酬对比

体现在费用上，“严控”成效显著，2024年，公司销售费用和管理费用分别为86.8亿元、42.8亿元，同比分别下降10.6%、2.1%。剔除新并购企业的影响，期内管理费用下降3.55亿元。

爆品缺位，债务压力空前

极致控费背后，复星医药有着挥之不去的经营压力。疫情红利退潮，如果其他产品可以快速顶上，本可以平滑业绩波动，但从2024年报来看，复星医药多数产品增速放缓甚至下滑。雪上加霜的是，过往依赖投资收益驱动的业绩增长模式也难续高光。

复星医药旗下有三大业务板块，包括制药、医疗器械与医学诊断、医疗服务，其中，制药业务为公司核心主业，营收占比超过7成。2024年，公司三大业务板块中，仅医疗服务营收实现增长（14.61%），制药、医疗器械与医学诊断业务营收分别下降4.29%、1.53%。

分产品来看，公司6大类产品中，仅抗肿瘤及免疫调节核心产品和心血管系统核心产品实现增长，其余皆不同程度出现下滑。

复星医药按产品分类划分的经营数据

注意到，新冠爆品红利消退后，复星医药发力创新药领域，其中主力产品是抗肿瘤及免疫调节核心产品，该类产品在2023年的增速尚为37.99%，彼时实现大幅增长主要依靠诸如欧泰乐、汉贝泰、奥康泽等新品和次新品拉动，但在2024年，抗肿瘤及免疫调节核心产品增速已下滑至5.84%。

从公司销售过亿的制剂或系列来看，自新冠相关产品退出爆品名单后，2024年，公司销售额超过10亿元或5亿-10亿元区间的单品均无新增。与此同时，2024年，公司销售额3亿-5亿元的单品从去年的8个减少至4个，销售过亿的单品数量在2024年不增反降，共49个。侧面反映，公司近年创新药新品和次新品销售后劲不够理想。

作为复星系旗下首家上市公司，复星医药延续“复星系”的投资基因，公司在聚焦医疗健康领域的同时，以投资并购见长。过去数年，公司盈利离不开投资收益的助力。

2021-2023年，公司投资收益分别为46.2亿元、43.7亿元、35亿元，同期公司归母净利润分别为47.3亿元、37.3亿元、23.8亿元。但在2024年，复星医药投资收益下降至近年低点21亿元。

这样的收益规模已经很难对冲公司多年依靠并购驱动业务扩张埋下的财务隐忧，截至2024年末，复星医药商誉109亿元，短期借款187亿元，货币资金135亿元，公司当期财务费用11.11亿元，再创新高。此外，截至2024年末，复星医药对子公司的担保总额高达312亿元，占归属于上市公司股东的净资产比例66%。

债务压力下，2025年3月，复星医药控股子公司清仓和睦家股权，回笼资金1.24亿美元。多管齐下，2024年，复星医药实现经营现金流44.77亿元，同比增长31.13%，当年公司回笼资金近30亿元。

公司表示“本集团持续推进非战略核心资产的退出和整合，集中资源聚焦核心业务，以实现资产结构的优化和资产效能的提升。”（本文首发于，作者｜张孙明烁）