3月21日讯（记者 沈娇娇）近日，以《破局与重构--价值驱动型并购重组新范式》为主题的“陆家嘴金融沙龙”第三期活动在上海浦东陆家嘴圆满举办。参会嘉宾、锦天城律师事务所高级合伙人王立从实务角度剖析了并购交易中的核心挑战，重点围绕“分期收购”与“并购后整合”两大方向展开深度解读，为上市公司及标的方提供了极具参考价值的操作建议。

分期收购成主流，商誉风险管控有新解

近年来，A股上市公司并购模式正从传统的“一次性全盘收购”转向“分期收购”。王立指出，这一转变背后有三重动因：一是缓解上市公司现金流压力；二是通过分期绑定标的团队积极性；三是规避商誉减值风险。

“2015年前后并购潮中，高溢价收购导致的商誉爆雷教训深刻。如今分期收购成为主流，但如何设计交易结构仍需谨慎。”王立表示，当前市场普遍采用“先收控股权+附条件收购剩余股权”的模式。例如，上市公司先行收购51%股权，剩余49%可约定在三年业绩对赌期内分阶段完成。值得注意的是，监管层对“一揽子交易”的认定标准已有所放宽，若剩余股权收购附有业绩达标、股东大会审批等条件，后续交易可不纳入商誉核算范畴，从而降低减值风险。

对于交易定价难题，王立提到，科技类标的因多轮融资导致估值分层问题突出。“半导体等热门领域标的估值曾一度虚高，如今IPO趋缓，并购成为退出主渠道。但不同轮次投资人诉求差异大，国资要求保本保息、创始团队追求变现、员工持股平台期待激励，这些矛盾需通过差异化定价机制平衡。”他强调，交易方案需明确各方权责，避免因估值分歧导致谈判破裂。

整合管理定成败：人、权、钱如何平衡？

并购交易完成仅是第一步，后续整合才是决定成败的关键。王立直言：“许多案例失败源于‘婚后矛盾’——双方在管理权、团队稳定性、财务控制等方面难以磨合。”

在控制权分配上，上市公司往往希望全面接管财务章、U盾及人事任命，但标的方常对此强烈抵触。“若派CFO却限制其权限，或要求公章集中管理，可能影响标的公司正常运营。”王立建议，双方需提前约定治理边界，例如上市公司委派董事长、保留重大事项否决权，而日常经营仍由原团队主导，以此兼顾控制与灵活性。

团队稳定性亦是核心挑战。王立指出，上市公司倾向于通过长期协议锁定核心团队，但标的方实控人及高管常有“功成身退”心态。“实控人可签5-7年服务期，管理团队则通过‘股权激励+阶段性绑定’组合策略留人。若仅靠强制条款，易引发抵触情绪，反不利于整合。”

最后，王立强调，并购成功与否往往在交易初期已现端倪。“老板间的理念契合度、行事风格匹配性，甚至第一印象的气场相投，都可能决定这桩‘婚姻’能否长久。”

（记者 沈娇娇）