文| 源Sight 安然

江南见春，江南布衣遇冷。

近日，江南布衣发布2025财年中报，在截至2024年12月31日的6个月内，公司总收入同比增长5.0%至31.56亿元；毛利同比增长5.0%至20.56亿元；净利润同比增长5.5%至6.04亿元。

在国内服装行业面临消费需求不足、内卷式竞争加剧等挑战，多家服装集团中报普遍营利双降甚至净利跌幅达三位数的情况下，江南布衣的增长难能可贵。

但细看之下，其隐忧不断。

一方面，江南布衣整体增速全面放缓。根据2024上半财年，江南布衣总营收、毛利、净利润增速分别为26.1%、27.6%、54.5%，远远高于今年的单位数增长。

另一方面，公司各品牌发展略显颓势。2025上半财年，江南布衣旗下占总营收一半的成熟品牌JNBY，收入同比仅增3.6%，上年同期增长为24%，降速超20%。

成长品牌下降幅度更为明显。报告期内，江南布衣男装品牌速写、童装品牌jnby by JNBY、女装支线LESS营收增速分别为-6%、-0.6%、0.8%，上年同期分别录得17.2%、36.3%、38.5%的较高增长。

新兴品牌部分增幅亮眼，达147.3%，但主要为2024新收购品牌的业绩计入，且目前占比较少，期内销售额仅占总营收的6%，对公司影响较小。

截图来源于公司财报

尽管江南布衣有意识地进行多元化布局分担主品牌压力，但多品牌的铺开也意味着更多风险的涌入。

其中，女装赛道有更多搅局者闯入，如耐克、始祖鸟等运动品牌们加码女装与JNBY和LESS争夺中产女性目标客群；户外运动热潮吸引部分男性消费者目光，但主要暴露速写设计吸引力不足会员黏性弱的事实。

而jnby by JNBY的“邪典”设计让大众诟病至今，童装赛道或许需要靠新品牌蓬马、onmygame拉一把，但从体量声量上看，新品牌自身壮大还需不少时日。

或许，江南布衣的增长神话要先暂告一段落了。

关键女装

时尚女装是江南布衣的王牌赛道，如今却成了最危险赛道。

根据官网介绍，江南布衣产品主要面向中高收入群体。其中，主品牌JNBY主要面向25-40岁注重自然自我的现代女性；LESS则进一步锁定30-45岁追求简约的新职场女性。

作为设计师品牌，JNBY、LESS的消费者圈层相对小众，品牌于是请来国际超模雎晓雯、演员周迅担任品牌形象大使、代言人，彰显格调的同时提高舆论声量。

LESS 2025春夏系列丨截图来源于品牌官网

然而，2025上半财年，JNBY营收增速较上年同期下降20%，其中LESS降速居各子品牌之首，较上年同期下降超37%，女装表现皆不尽如人意。

客观上，在国内经济波动、居民消费预期减弱、消费意愿不足等因素影响下，国内服装企业普遍存在压力。

根据国家统计局数据，2024年，我国限额以上单位服装类商品零售额同比增长0.1%，增速比2023年同期放缓15.3个百分点。

2024年，服装行业规模以上企业亏损面达20.07%，比2023年扩大1.03个百分点；产成品、应收账款、总资产的周转率同比分别下降5.07%、2.90%、0.30%，行业运营压力增大。

除江南布衣外，国内主要服装集团纷纷坐上冷板凳。

2024年上半年，赢家时尚、地素集团、安正时尚、日播时尚、欣贺股份等均出现营收、利润同比双降情况，其中，日播时尚、安正时尚净利降幅高达三位数。

根据多家公司业绩快报及预告，2024年全年，歌力思、日播时尚、欣贺股份、安正时尚等服装集团陷入亏损；赢家时尚、锦泓集团等营收、净利出现下滑。

在行业见冷的大趋势下，寻找相对活力标的至关重要。

据中研普华产业院统计，2022年我国女装行业市场规模为1.07万亿元，占服装市场56.16%。

同年，艾媒咨询数据显示，中国女性服饰消费金额同比增长38.4%，消费频次增长36.5%，其中，职场通勤与轻奢风格需求旺盛。

Euronmonitor数据显示，2027年中国女装市场规模将达1.4万亿元，2022-2027年复合增长率为3.91%。

于是，更多品牌将重点倾注女装领域，尤其中高端女装赛道，而这无疑对江南布衣造成冲击。

中产女性争夺战

国内中高端女装市场本身划而分治。

坊间有传言，“中年文艺女买江南布衣，中年高管姐买之禾，中年小阿姨买哥弟。”

根据细分受众不同，中产女性消费者本身经过一轮分流。

其中，被视为“中国版Max Mara”的之禾（ICICLE）以“国产第一贵”的女装噱头在近年引起极大热议，吸引了品牌分化下更高端受众客群。

之禾AIR COAT系列丨截图来源于品牌官网商城

据源Sight了解，之禾在售大衣单件定价在4500-40000元之间，而Max Mara单件大衣定价在4000-73000元，热销区间在7000-30000元，与之禾产品定价有所重合，甚至部分低于之禾售价。

在收购Max Mara的制造商韩国独资制衣工厂凯捷、邀请曾在Céline、 Chloé等奢牌任职的Bénédicte Laloux担任首席设计师、在全国高端商场密集布局门店等接连出招后，之禾的高端女装形象逐渐立起，收割一票高净值消费群体。

据WWD国际时尚消息，2020年之禾营业额约25亿元，此后两年连续增长，2022年估计在44亿元左右。数据显示，江南布衣2022财年收入才约41亿元。

而驻扎广州的台湾品牌哥弟（GIRDEAR），在职业女性的锁定方面更为聚焦，包括教师、医生、企业高管、机关单位人员等体制机关内女性消费者是精准目标客群。

在贴合目标消费者需求提供舒适版型服装，围绕职业、商务、晚宴、休闲、旅游、运动的6大生活状态提供七日套装等服务模式带动大单销售，发力直播电商等情况下，哥弟在中年白领这一中坚市场掌握一定的统治力。

据韦孚咨询等多方消息，哥弟年销售额或可达300亿元，产品复购率可达60%-80%。数位观察监测数据显示，截至2023年底，哥弟在全国拥有1141家门店。

值得注意的是，相较于走更高端化的之禾和更小众化的江南布衣，哥弟门店更多落足于三四线城市，于是也被称为“县城贵妇”品牌。但在近年消费分化等趋势影响下，低线城市消费其实更具活力。

据新华社报道，相关机构预测，到2030年，中国超66%的个人消费增量将来自包括三线及以下城市、县乡市场在内的下沉市场。

抖音“三八节”消费前瞻数据显示，3月1-6日，平台女性消费者交易总额同比增长53%，三线以下城市女性消费者数量较去年同期增长超1.3倍。这些趋向也为哥弟提供更大开拓前景。

夹杂在原有格局中的江南布衣，于高端不够顶尖，于下沉不够融入，中间受众部分分化，部分在消费保守主义下减少非必要消费进而流失。

但女装赛道竞争之激烈不绝于此，对中产女性消费者的争夺也不限于本土与原赛道选手，还有其他领域的巨擘闯入。

例如，乘户外之风起飞晋升中产三宝，并企图加码女装领域、网罗更多中产女性消费者的始祖鸟。在江南布衣业绩告急的同时，2024年，始祖鸟母公司亚玛芬顺利扭亏为盈。

据亚玛芬高层透露，始祖鸟2024年营收突破20亿美元，第四季度，品牌在所有地区、渠道和品类均实现强劲增长。而鞋类和女装品类增速尤为强劲，超过品牌整体增速。

始祖鸟CEO斯图尔特·哈泽尔登（Stuart Haselden）表示，始祖鸟女性产品线业务总体渗透率在去年第四季度及全年提高了几个百分点，营收占比接近40%，“男女产品线有望实现销售上的平衡”。

此外，今年2月，美国运动巨头耐克宣布与社交名人金·卡戴珊（Kim Kardashian）合作，推出全新的女性品牌“Nike SKIMS”。

艾媒咨询调研数据显示，中国服饰行业消费者选择服饰类型偏好前三名为休闲风、运动范与紧跟当季流行的风格，分别占比为59.5%、45.6%、29.0%。其中，休闲风格与运动年轻范同样是中产女性消费者的热门选择。

在艾略特·希尔（Elliott Hill）主导的耐克重振计划里，女装业务是开拓新增的重要一环。

根据官方介绍，Nike SKIMS将提供广泛的运动服装、鞋类和配饰系列，吸引更多女性进入运动和健身领域，品牌的首批产品将于今年春季在官网和部分零售店发售，并计划于2026年在全球推广。

根据江南布衣财报，集团2024年活跃会员账户数为54万个，较2023年有所下滑。僧多粥少的女装世界里，客户争夺战还在继续。

先锋设计AB面

当然，除了主力女装，江南布衣在男装与童装领域也有铺陈，但目前也受制于设计争议。

集团旗下男装设计品牌速写，2025上半财年营收在成长品牌中降比最大，由上年同期的4.13亿元下降6%至3.88亿元；单店收入同比下降7.8%至122万元。

江南布衣CEO吴华婷认为，速写的业绩波动主要是因为户外运动赛道的火热，让男装赛道整体承压。“我没有办法改变男性穿着和喜好的习惯”。

的确，在户外热潮的席卷下，许多男性消费者涌向热门的冲锋衣等户外服饰领域，使始祖鸟、迪桑特等户外品牌业绩火速推高。

但吴华婷也意识到，“除了运动场景外，仍有许多男性消费者需要适合其他场合的穿搭选择。”

作为男性设计品牌，速写的目标受众本是25-40岁追求穿衣乐趣的男性，艺术、优雅、玩味等是品牌关键词，而这与户外运动的冒险理念与服饰科技感需求重合度并不高。

归根结底，速写的减速暴露出来的，更多是品牌的设计吸引力不足，难以俘获更多男性消费者，并将其稳固为核心高黏性消费客群。

而童装设计方面，江南布衣却似乎有些放纵失控。

2021年，据多家媒体报道，有网友爆料jnby by JNBY的衣服上出现诸多令人不适的英文，并配有撒旦、骷髅头、断手断足、万剑穿心等诡异图案，质疑其含有涉嫌虐童、性暗示等元素，属于“儿童邪典”，由此引发大众强烈抵触。

随后几年至今，当低调发展的jnby by JNBY再被提起时，仍不能摆脱该次争议影响。2024年，江南布衣收购儿童运动品牌onmygame，加上新兴童装品牌蓬马助阵，或为集团童装板块助阵。

但在童装领域，已是庞然大物的安踏也没有放松精力。2024年年底，安踏儿童（ANTA KIDS）流水突破100亿元，一跃成为国内第一个破百亿的儿童运动品牌，对其他童装品牌造成分流与威慑。

业务层面受挫、客群流失隐患下，江南布衣存货出现高企。

华西证券研报提到，截至2025上半财年，江南布衣存货为9.91亿元，同比增长32%；应收账款为2.23亿元，同比增长1.8%；应付账款为4.18亿元，同比增长60.3%；应付账款周转天数为56天，同比增加5天。

或是为了应对客源下降危机，以往谨慎拓局的江南布衣，在2025上半财年大举扩店，期内新增门店超100家，与之对比的是，2024财年全年，集团新增门店仅34家。

但新开门店基本为经销加盟店，对集团毛利、盈利水平有所影响。

方正证券研报指出，截至2024年底，该公司店铺总数2126家，较2024年6月底净增加106家。其中，直营、加盟分别净开店-24家、+125家。

而江南布衣直营、经销渠道的毛利率分别为73.6%、59.0%，直营盈利水平明显高于经销水平。由此带来的是，2025上半财年，江南布衣整体毛利率略降0.1个百分点至65.1%。

此外，根据财报，2025上半财年，江南布衣经营活动产生的现金流净额为8.23亿元，上年同期为10.57亿元，同比骤降22.2%，这也让投资者对公司经营产生一定担忧。

不过，尽管隐患重重，但从主品牌核心竞争力来看，相较之禾等高端女装品牌，JNBY独特、宽松、更显包容的文艺休闲设计，目前在国内市场仍有较大不可替代性。

在大范围活跃会员数下降的同时，其2024年度购买总额超过5000元的高忠诚度会员数及零售额较2023年有所上升。

或许，江南布衣可以从精细化会员运营、高忠诚度顾客的培养与发展上破开新局。

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