文｜《港湾商业观察》黄懿

11月29日，深圳西普尼精密科技股份有限公司（下称"西普尼科技"）向港交所提交上市申请书，冲击“金表第一股”，独家保荐人为中国平安资本（香港）有限公司。

西普尼创立于2013年，公司原名为深圳市尊尚钟表有限公司，2016年更名为尊尚（深圳）穿金戴银技术股份有限公司，并于当年8月在新三板挂牌。2019年5月，公司从新三板摘牌，随后进行了二次更名，更名为深圳穿金戴银科技股份有限公司。

之后，公司为了满足北交所上市条件再一次在2022年8月挂牌新三板(NEEQ:873888)，挂牌期间公司第三次更名为深圳西普尼精密科技股份有限公司，之后，西普尼再次掉转方向将眼光瞄准港交所，并于今年11月从新三板摘牌。

据悉，西普尼科技是同时拥有“西普尼”和“金熊”两大品牌，并为老凤祥、中国珠宝及周大生等知名品牌代工的贵金属手表制造商。

根据灼识资讯的资料，于2023年，西普尼既是中国最大的金表品牌（就销量计算），亦是中国最大的足金手表品牌（就GMV计算），就金标销量及足金手表GMV计算的市场份额分别为8.97％及35.83％。

然而，根据招股书显示，西普尼的金饰手表单价上涨但收入下滑，新基地将生产智能手表，这是否意味着公司计划产品转型呢？在以往智能手表的销量机器不理想的情况下，新基地的生产规划是否合理？

手表收入下滑，饰品收入增加

2021年至2023年及2024年上半年（报告期内），西普尼的总收入分别为4.499亿、3.24亿、4.45亿、2.26亿；净利润分别为5885.2万、2454.1万、5209.9万、2707.5万；毛利率分别为22.6％、19.8％、24.3％、25.1％。

西普尼表示，收入增加主要是由于饰品销售收入增加，部分被手表销售收入减少所抵消。

在此期间，来自手表的收入占比分别为88.5％、89.4％、90.5％、78.6％，其毛利率分别为23.2％、18.3％、23.4％、26.4％；来自饰品的收入占比分别为11.5％、10.6％、9.5％、21.4％，其毛利率分别为18.3％、32.8％、32.6％、20.6％。

其中，贵金属手表的销量分别为18.9万只、11.4万只、14.1万只、5.3万只，平均售价分别为2064元/只、2534元/只、2858元/只、3083元/只。值得注意的是，2023年上半年，贵金属手表的销量为8.3万只，2024年同期同比下滑36.14％。

西普尼表示，贵金属手表的平均售价上升，主要由于金价上涨所致。一般根据金价的波动适时调整贵金属手表的售价。因此，贵金属手表的售价一般会随金价波动。

此外，智能手表的销量分别为7000只、100只、1000只、1万只，平均售价分别为1239元/只、40元/只、481元/只、1432元/只。

可以看出，贵金属手表虽然在今年上半年的平均售价有所提高，但是销量却是下滑的状态。而智能手表的销量极其不稳定之余，其平均售价更是忽高忽低。

西普尼针对智能手表的波动情况解释称，公司一般向ODM（原始设计制造商）客户销售智能手表，亦以OBM（自主品牌）模式销售少量智能手表，或透过线上平台赠送少量智能手表作为购买金表的赠品。

依赖前五大客户

与此同时，西普尼还披露了饰品的相关情况。其销量分别为2499千克、2059千克、2640千克、1764千克。其中，饰品销售收入随后于2024年前六个月大幅增加，主要由于向新的ODM客户（即客户A）销售，其于2024年前六个月的饰品销售收入贡献为3280万。

在对于公司产品的阐述中，公司反复提到的OBM（自有品牌）和ODM（原设计制造商），其对公司的贡献在今年上半年发生了调整。报告期内，来自OBM的收入占比分别为79.8％、83.3％、90.4％、75.2％，其毛利率分别为19.8％、19.2％、24.2％、26.8％；来自ODM的收入占比分别为20.2％、16.7％、9.6％、24.8％，其毛利率分别为33.6％、22.8％、25.4％、20.1％。

西普尼表示，2024年上半年，OBM毛利率继续上升，主要是由于黄金价格上涨所致。而来自ODM模式的收入于2023年前六个月至2024年前六个月大幅增加，主要由于向新客户（即客户A）销售所致，因该客户的毛利率较低，从而拉低了今年上半年ODM的毛利率。

西普尼也并不掩饰自身对五大客户的依赖，报告期内，向五大客户的销售额分别占总收入的87.30％、89.57％、91.75％及85.72％，而向单一最大客户的销售额分别占同期总收入的30.69％、35.80％、32.29％及28.71％。

销售费用大增，持续分红近7000万

OBM模式下的收入占比减少，但是西普尼的销售费用却不见减少。

报告期内，公司的销售费用分别为1190.7万、1319.1万、1792.2万、1018.8万，其中2023年上半年的销售费用为793.2万，2024年同期同比增长28.44％。而销售费用率分别为2.6％、4.1％、4.0％、4.5％。

与此同时，广告及推广分别为204.2万、220.0万、431.6万、315.5万，该项费用在2023年仅支出143.2万，2024年同期同比增长120.32％。

西普尼表示，2024年上半年销售开支同比增长28.4％，主要是由于产品推广策略（尤其是若干新推出的智能手表）使广告及推广费用增加所致。

同一时期，西普尼的研发费用分别为1329.6万、845.1万、1349.1万、646.5万，研发费用率分别为3.0％、2.6％、3.0％、2.9％。

有意思的是，西普尼为了提高原金批量加工的生产效率及成本效益，公司倾向于在不考虑实际手头订单的情况下，从原材料开始大批量硬化黄金。由于公司可于后期将硬化后的黄金（计作在制品）加工成任何类型的产品，公司认为该工艺对生产而言属合理。

报告期内，公司的存货分别为4.81亿、5.13亿、6.33亿、6.38亿，其中，在制品分别为3.39亿、2.78亿、4.06亿、4.05亿；成品分别为3291.7万、1.57亿、1.56亿、1.64亿。截至2024年9月30日，2024年上半年的存货中的37.9％已出售或使用。

在此情况下，西普尼的存货周转天数分别为457天、699天、620天、680天。公司表示，存货周转天数的增长是由于国际黄金价格上升导致存货结余增加所致。

在存货结余和存货周转天数不理想的情况下，西普尼仍在计划扩产。在集资用途中，公司便提到，自2023年起，公司已开始建设新莆田运营综合体（包括新莆田生产基地及莆田研发中心）。公司计划于新莆田生产基地分阶段设立生产设施。视乎建设新莆田运营综合体的进度而定，预计新莆田生产基地将于2025年下半年前开始投产。公司还计划将部分资金用于升级深圳生产基地的生产设施。

其中，深圳生产基地手表生产设施的年度利用率合计由2022财年的56.53％增加至2023财年的95.21％，并进一步增加至2024年上半年的96.75％。

与此同时，目前预计在新莆田生产基地达致全面商业化生产后，其最高年产能将达到20万只智能手表及饰品；及4000千克传统黄金饰品。根据目前新莆田生产基地投产的估计进度，预计在新莆田生产开始生产后的第一年及第二年，智能手表及饰品的年产能将分别达到6万只及16万只；及传统饰品的年产能将分别达到1200千克及3200千克。

也就是说，新莆田生产基地将主要用于生产智能手表，而根据公司自主披露的智能手表的销量，最高也仅有1万只的销量。针对该类产品的扩产是否有必要性？公司似乎没有作出解释。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜对《港湾商业观察》表示,“尽管西普尼科技的智能手表销量不如预期，公司仍在计划扩产，这可能显得不太合理，根据公司自主披露的智能手表的销量，扩产计划可能与市场需求不匹配。”

在现金流层面，西普尼的经营活动所产生的现金流量净额也实现了由负转正，但其银行借款却持续在今年9月份有所增长，2021年至2023年及2024年6月30日及9月30日，公司的银行借款分别为5391.8万、6087.2万、6708.2万、5908.5万、7955.7万。

这对公司的偿债能力带来了影响，报告期内，其流动比率分别为6.2倍、3.9倍、4.9倍、4.1倍；速动比率分别为0.6倍、0.6倍、0.5倍、0.6倍。

在此情况下，报告期内，西普尼分别宣派股息0、2430万、2410万、2030万，合计分红6870万元，对照各期净利润表现，其分红金额并不算小。

招股书披露，李永忠持有西普尼20.53%的股份。此外，他的两个儿子李硕、李林茂及女婿胡少华各持股13.69%。按此计算，四人共同有权行使西普尼已发行股份总数约61.60%附带的表决权，为公司共同控股股东。