文｜《投资者网》蔡俊

并购的大门打开一道缝，百傲化学（603360.SH，下称“公司”）欲进入其中。

主营工业杀菌剂原药剂的公司，计划通过增资方式收购芯慧联（下称“标的”）。本轮标的属于半导体赛道，跨界不仅是公司打造第二增长曲线，还事关自身转型。

其实，百傲化学切入半导体赛道早有征兆。本轮方案，可看到公司、标的原实控人、老股东之间的纵横博弈。同时，交易所也对其关注，标的在经过资产拆分、拓展新业务后实现盈利，但背后的新客户是谁，又添神秘。

“抱团取暖”

百傲化学的收购方案，以两步方式进行。

首先，公司将通过全资平台增资芯慧联，经协商后标的投前估值8亿元。公司作价7亿元增资，完成后直接持有标的46.67%股权，并接受8%股权表决权的委托，合计控制54.63%的股权表决权。

其次，芯慧联派生分立出芯慧联新，用以承接短期内难以盈利的晶圆键合机资产设备，估值暂定不超过7亿元。公司旗下平台计划最高出资1亿元增资，从而实现参股。

草蛇灰线，伏脉千里。百傲化学并购芯慧联的伏笔，其实在年初已现端倪。

今年2月，双方签署《半导体设备业务合作协议》。公司以自有资金委托芯慧联购买半导体设备，由后者负责对购入设备进行再制造、升级改造和技术服务，并对外销售。

3个月后，公司与芯慧联实控人刘红军就股权投资的事宜签署意向性协议。同时，芯慧联也着手布局业务和拆分资产。之所以如此运作，还得回溯到芯慧联的资本之梦。

成立于2019年的芯慧联，曾计划按照“第五套标准”，即不以短期盈利为目标谋求上市科创板，并获得东证资本、龙鼎投资、常熟大科园创投、上海半导体产业投资等机构入股。但资本市场的变数，于2023年下半年到来，半导体行业的盈利问题受到监管层关注，亏损企业的上市难度加大。

芯慧联的上市路径无法打通，摆在刘红军面前就是两道难题。其一，企业的盈利压力；其二，已入股的机构如何退出。而且，企查查显示，2023年下半年以来，芯慧联对外投资的多家企业股权先被冻结、后解冻。

（来源企查查）

彼时，百傲化学的橄榄枝到来。2023年，公司营业收入、归母净利润分别同比下降15.2%、18.43%。同期，公司出售子公司，且控股股东质押股权，及时转型或是一个解药。

因此，本轮交易可能是一次“抱团取暖”。

并购方案推出后，刘红军公开接受采访时透露，合作的基础是被百傲化学实控人、高管团队对转型的决心打动。对公司而言，合作将助其从精细化工领域向半导体领域的转型；对芯慧联而言，关键时期在公司帮助下，可实现优化结构、提高运营效率、扩大规模、提升竞争力等。

各得其利

百傲化学与芯慧联的交易，交织了各种设计与计算。

盈利策略上，芯慧联拆分了短期内难以盈利的晶圆键合设备业务与其他原有业务，并新增光刻机再制造业务。经此调整，该企业的盈利有明显改善，2022年到2024年上半年净利润分别为-999.19万元、-3372.08万元、8598.51万元。

在此基础上，公司和芯慧联约定3年业绩考核目标，2024年、2025年、2026年标的企业的净利润分别至少1亿元、1.5亿元和2.5亿元。再结合芯慧联投前8亿元估值，公司本轮并购是以较低的估值完成。

原股东退出方面，方案也设计了一条巧妙的路径。公司增资的同时，一家名为民银金投的机构受让4家股东的持股，整体出资额1696.65万元，估值与公司对芯慧联增资的投前估值一致。民银金投的股权穿透后，控股方是一家香港企业。

同时，公司宣布多个半导体领域的利好。11月6日，芯慧联新正式出货两台混合键合设备。之后，公司公告出资1000万元设立全资子公司，用于未来在半导体行业的进一步投资。连续多轮的利好，助力公司股价一路走高，总市值从不到70亿元冲破100亿元。

需要指出，派生分立出的芯慧联新，实控人仍为芯慧联的创始人刘红军，最高估值7亿元。该企业的部分股东与芯慧联一致，包括东证资本、龙鼎投资、常熟大科园创投、上海半导体产业投资等。

到目前为止，交易双方各得其利。百傲化学迈入百亿市值，并有望通过收购完成转型。刘红军虽失去芯慧联的控制权，但收获拆分出的芯慧联新，另起炉灶再谋求上市也并非不可能。

神秘的大客户

精心设计的交易、迫切亟待的转型，很容易引起监管层注意。

发布并购方案的同期，百傲化学收到上交所的监管工作函，要求就芯慧联新增业务营收大幅增长、业绩承诺的可实现性、分立过程中的安排等做出回答。

首先，公司回复芯慧联的新增业务。2024年上半年，标的拓展黄光制程设备（如光刻机、涂胶显影机）业务，同期收入占比超60%。同时，在手订单的前三大客户F、G、A，合计金额2.73亿元。

这里面，客户F和A是2024年首次与芯慧联合作，订单分别为1.93亿元、0.33亿元。换言之，芯慧联新开拓产品就吸引到了大单。公司表示，芯慧联充分利用海外渠道资源，从国外购买光刻机、涂胶显影机等高端黄光制程设备于国内销售。

实际上，2月公司公告过委托芯慧联购买半导体设备，由后者升级改造后对外销售，合同价最高1.4亿元，产生的利润按约定的方式分成。

业绩承诺方面，公司回复黄光制程设备让芯慧联扭亏为盈，与可比企业相比，关键指标如市盈率和市销率等均处于低位。

而方案中的分立安排，公司披露是与交易对手方充分协商谈判后做出的。公司看好芯慧联的业务发展，经与刘红军谈判，决定优先满足标的经营发展的资金需求，由此以增资方式确保资金流向标的。

一场充满精心布局与设计的交易，事后如何发展，《投资者网》将保持关注。（思维财经出品）■