作者丨零售公园 象升

苦等近十年，毛戈平即将圆梦IPO。

近日，“独角兽早知道”报道，毛戈平已通过港交所上市聆讯，计划于11月21日启动预先路演及投资者教育活动，12月启动IPO，目标交易规模约3亿美元。

结合财报来看，毛戈平拥有极强的成长性，2021年-2023年营收复合年增长率为35.3%；净利润复合年增长率为41.6%，确实具备推开资本市场大门的底气。

不过毛戈平的IPO之旅并不顺遂。早在2016年，毛戈平就开始冲击A股，此后三度折戟。2024年4月，毛戈平转战港股，首战再次铩羽而归，二战终于通过聆讯。

资本市场之所以如此谨慎地看待毛戈平，不光在于其高度依赖个人IP，不确定性极大，更因为其缺乏深厚的商业护城河，很大程度上依赖线下专柜的“剪刀差”创收。随着美妆市场竞争逐渐加剧，毛戈平接下来或许很难继续“凶猛成长”。

一、抓住自媒体红利，毛戈平公司开始腾飞

与现如今业绩飞速飙升形成截然反差，十年前，毛戈平的业绩表现平平。招股书显示，2014年-2016年，毛戈平营收分别为2.79亿元、3.21亿元、3.43亿元，复合年增长率仅7.13%，净利润分别为0.47亿元、0.55亿元、0.53亿元，复合年增长率只有4.09%。

图源：B站

近年来，毛戈平的业绩之所以开始腾飞，很大程度上都是因为公司创始人抓住了自媒体红利。官方资料显示，毛戈平公司由著名化妆师毛戈平于2000年创立，专注于高端国货美妆。2020年前后，毛戈平开始“触网”，先后入驻B站、小红书、抖音等平台，频频分享高超的化妆技术，吸引海量网友关注，合计拥有数百万粉丝。

图源：中商产业研究院

结合营销产业的发展趋势来看，毛戈平可谓踩准了时代的风口。中商产业研究院披露的数据显示，2019年-2023年，中国自媒体营销市场规模从1624亿元增长至3397亿元，复合年增长率高达20.26%。随着用户的注意力被博主吸引，自媒体日益成为品牌营销的关键阵地。

伴随着知名度提升，毛戈平积极直播带货自家商品，极大地带动了毛戈平美妆销量攀升。飞瓜数据显示，2021年1月，毛戈平开启抖音直播带货，半年时间GMV达3216万元。

图源：蝉妈妈

2022年双十一，抖音彩妆/香水品牌TOP 10榜单中，毛戈平销售额1550 万元，位列第九；2024年双十一，抖音彩妆/香水品牌TOP 20榜单中，毛戈平跃居第二，仅次于圣罗兰。

显而易见，尽管是一家彩妆企业，但与大部分直播带货公司类似，随着毛戈平逐渐在互联网平台“出圈”，毛戈平公司也愈发依赖毛戈平的个人IP。强大的个人IP，虽然有助于推高毛戈平公司的业绩，但由于存在诸不稳定因素，也预示着毛戈平公司面临巨大的不确定性。

二、线下专柜维系“剪刀差”，毛戈平毛利率比肩茅台

参照诸直播带货公司的经历，高度依赖个人IP的毛戈平公司似乎将被资本市场拒之门外。然而，经过五次征战IPO，毛戈平公司即将登陆资本市场。这或许是因为，毛戈平公司拥有极高的利润空间，引得资本市场垂涎。

图源：毛戈平招股书

招股书显示，毛戈平虽然有MAOGEPING、至爱终生化妆、培训等条业务线，但主要依赖MAOGEPING业务创收。2024年上半年，MAOGEPING品牌营收18.87亿元，占总营收的比重高达95.69%。

由于定位高端国货美妆，MAOGEPING拥有极高的毛利率，2021年-2023年以及2024年上半年分别为86.1%、85.6%、85.8%以及85.5%。得益于此，过去几年，毛戈平公司的毛利率均超80%，2024年上半年高达 84.9%。

对比而言，2024年上半年，上美股份、华熙生物、欧莱雅的毛利率分别为76.5%、74.52%、74.8%，均低于毛戈平公司。事实上，即便放大到整个消费品市场，毛戈平公司的毛利率都属凤毛麟角，甚至可以比肩贵州茅台91.76%的毛利率。

图源：毛戈平招股书

毛戈平的毛利率之所以如此高，主要是因为其聚焦线下直销渠道。招股书显示，2021年-2023年，毛戈平的线下直销渠道营收占比分别为57.5%、55.1%以及51.7%，占比均过半；毛利率分别为88.1%、87.6%、88.2%，比同期经销和线上直销的毛利率都高。

招股书显示，截至2024年上半年末，毛戈平在全国拥有372个自营专柜，大位于中高档商场，在中国所有美妆品牌中排名第二，拥有超2700名美妆顾问，“他们拥有丰富的产品知识和化妆技巧。”

图源：毛戈平招股书

围绕中高端商场的专柜，以及数千名美妆顾问，毛戈平力推“为线下渠道定制的专属产品”，进而策动消费者付出更高的选购成本，打开利润空间。2021年-2023年，毛戈平彩妆平均售价分别为148.8元/件、158.0元/件以及166.9元/件，价格持续攀升。

另一方面，尽管线下渠道的产品高度定制化，但这些产品并非由毛戈平自行生产。招股书显示，毛戈平“依赖若干ODM及OEM供应商设计、开发及生产产品”。

2021年-2023年以及2024年上半年，毛戈平五大供应商采购金额分别为1.76亿元、1.94亿元、2.62亿元以及1.53亿元，占各期采购总额的52.8%、50.5%、53.6%以及52.3%。横向对比同期数十亿元的营收不难发现，毛戈平上游采购成本极低，为美妆产品腾出了利润空间。

综合来看，尽管同样定位高端美妆品牌，但与大部分国际美妆品牌靠技术或品牌吸引消费者不同，毛戈平很大程度上靠“剪刀差”取胜。毛戈平个人IP吸引海量流量后，毛戈平公司并未直接在竞争激烈的线上渠道完成销售转化，而是通过数百家个中高端商场专柜以及数千名美妆顾问，吸引消费者奔赴线下，为成本极低的“代工”商品买单，最终博取了亮眼的业绩。

三、美妆消费亮“红灯”，毛戈平将被围剿？

不可否认，目前毛戈平的“剪刀差”生意昂扬向上，但这很大程度上都建立在中国美妆市场如火如荼发展的基础上。2024年以来，中国美妆市场趋冷，毛戈平也面临巨大挑战。

图源：FutureBeauty

国家统计局披露的数据显示，2024年前9个月，中国化妆品行业累计零售额为 3069亿元，同比下跌1%，6月以来已连续下跌 4个月。其中9月零售额为 329亿元，同比下跌 4.5%。

在此背景下，诸美妆企业的业绩均大幅滑坡。比如，2024年前三季度，上海家化、贝泰妮、华熙生物营收分别为44.77亿元、40.18亿元、38.78亿元，分别同比下降12.07%、增长17.09%、下降8.21%；净利润分别为1.63亿元、4.15亿元、3.62亿元，同比下降58.72%、28.39%、29.62%。

图源：华熙生物2024年上半年财报

为了摆脱下行压力，诸美妆企业都开始加大研发投入力度，以提振核心竞争力。财报显示，2024年上半年，华熙生物、贝泰妮、上美股份的研发费用分别为2.01亿元、1.14亿元、0.78亿元，分别同比增长7.4%、5.6%、43.9%，研发费用率分别为7.13%、4.1%、2.2%。

大手笔研发费用的带动下，诸美妆企业都描绘出了“第二条曲线”。以华熙生物为例，其自主研发的三类医疗器械胶原蛋白终端产品将于2024年下半年进入临床阶段，有望帮助公司打开想象空间。

图源：毛戈平招股书

对比而言，毛戈平仍沿袭“重营销、轻研发”的经营策略。招股书显示，2021年-2023年，毛戈平的销售及经销开支分别为7.63亿元、9.62亿元、14.12亿元，费用率分别为48.4%、52.6%、48.9%。同期，毛戈平的研发费用分别为0.14亿元、0.15亿元、0.24亿元，费用率均低于1%。

诚然，2024年上半年，毛戈平的业绩增速不俗，并未因行业大盘遇冷而受到明显的负面影响，但值得注意的是，其存货规模正逐步攀升。招股书显示，2021年-2023年，毛戈平的存货分别为2.1亿元、2.99亿元、3.42亿元，存货周转天数分别为232.6天、320.6天及273.5天。这从侧面说明，毛戈平的产品正面临滞销的挑战。

对于毛戈平来说，登陆资本市场确实是公司发展的里程碑，但其或许很难就此放松下来。

因为随着美妆行业进入存量时代，行业玩家纷纷加码研发，强悍的产品力将成为俘获消费者的关键要素。反观毛戈平依然我行我素，高度依赖个人 IP 以及“剪刀差”的资本术创收，底层竞争力十分有限。

有鉴于此，即便成功登陆资本市场，投资者或许也很难坚定看好毛戈平。