先知堂

阿里巴巴(NYSE:BABA)昨晚发布季报，讲真，财务数字一般般：收入增长5%至2365亿元，经调整净利润下滑9%至365亿元。

就这？就这表现，为什么近期内资疯狂加仓阿里呢？

你比如高瓴资本，Q2持有阿里538万股，Q3加到883万股，持仓市值从3.9亿美元变为9.4亿美元，仓位仅次于百济神州(NASDAQ:BGNE，持仓市值为11.6亿美元），而它Q2的最大仓位拼多多(NASDAQ:PDD)则减到第三。

注：数据源自SEC

再比如过去一周南向资金大幅买入港股科技股，其中最大的净买入就是阿里，40.2亿港元。

所以呢？阿里的业绩可以说很拉——腾讯即使收入个位数增长，利润还能33%增长呢——内资还是看好它，是因为估值的原因吗？

截止9月底的十二个月，阿里经调整净利润为1496亿元，折合港币1609亿元，对应1.67万亿港币市值，PE为10倍。除非阿里未来一两年有明确的增长点，否者收入低增长、净利润下滑的阿里，不值得多看一眼。

具体看阿里的分部业务。

一些媒体认为，电商的电商基本盘在改善——什么收入不增订单增（PS：那要你订单有何用），什么不增长是因为带头不搞内卷（PS：卷不起了是吧），什么高质量增长（PS：^-^）——总之个股页里充满了快活的空气。

我是实在看不出来改善在哪里，阿里的电商基本盘，可以说处于激烈竞争的“废墟”之中。可能有些股东会不服气，你们看我说的有没有道理。

首当其冲的是淘天集团，本季度录得1%的增长，很拉。

国内电商处于四战之地，被挤压得很厉害，在低价的拼多多、体验更好的美团和京东（履约时间半小时和一天）、内核更好的抖音/快手/小红书直播带货（信任感）的挤压之下，淘天仍存在的优势或许只剩下低频长尾商品的复购，这块是谁也抢不走的，直播带货和拼多多没有复购，美团和京东没有低频长尾。但这部分商品或者说店铺也有一颗问题，就是有GMV，但是没有TR（凭口碑和消费者心智活着，不用打广告）。不过即使是GMV，在双十一，也看不到过去的冲劲，今年阿里的双十一战报就用“品牌成交额”取代总体GMV，只能讲讲局部。

再看国际电商，你是不是觉得国际电商，已经支撑起阿里电商的第二增长曲线？光从收入增长看没错，本季度317亿元的收入，增速高达29%。只是这个质量就堪忧了，经调整EBITA去年同期为-3.8亿元，本季度为-29.05亿元，亏损同比扩大657%。嗯，高质量发展？

注：图片源自阿里季报

别以为大家一起卷海外电商之后，过得都很惨。

你研究一下拼多多就明白了，它2022年9月1号上线Temu，首创全托管，卷向海外，一开始确实亏损，影响了利润：2022年Q3之后Non-GAAP经营利润率应声下滑，但三四个季度之后就快速筑底，之后即使Temu规模快速上升，也没有影响到Non-GAAP经营利润率，甚至在2024年Q2创下36%的新高。嗯，高质量发展（当然，仅仅是利润层面，低价有低价要解决的问题，这里就不多说了）！

注：数据源自拼多多IR网站

海外市场，阿里在扩张中大幅亏损，拼多多在扩张中利润大幅上升，你说前者的电商基本盘，能让人期待到哪里去呢？

目前的阿里，我个人认为，有且只有一条路，那就是云计算。从蛛丝马迹上看，它也正在这个方向上进行一场豪赌。

为什么说有且只有一条路？

因为电商激烈竞争且不占优的情况下，只有云计算赛道的规模能撑起阿里的发展（其它本地生活、大文娱就别提了）。看过我上一篇文章外资凭什么不给腾讯高估值？的，都知道大漂亮有几个主要的科技公司——亚马逊、谷歌、微软——的增长点都在云计算上，云计算就是这几个巨头内部最靓的仔，它是OpenAI掀起AGI风暴之后，收入和利润兑现得最快最好的赛道，没有之一。例如与阿里业态相近的亚马逊，云计算业务的营业利润，已经超过电商业务，且AWS的营业利润率还在非常快速的上升，从去年同期的30.3%上升到本季度的38%。

为什么又要说阿里是豪赌云计算？

因为虽然道路是光明的，可惜的是，光暂时还未照耀到阿里云，第一个是云计算利润率有上升，但仍没超过10%，与基本盘淘天没法比；再一个是阿里云近些个季度的收入增长都是个位数，要知道亚马逊的云计算规模是阿里云的6.5倍，增速仍高达19%。但即使是利润率不高，收入增长没跟上国际主流云厂商，阿里云也已经决定不再量入为出，开始不计得失的capex（与meta这种买卡狂魔没法比，与自己比，2024全年超500亿已经是巨大的投入了）。

进入2024年，阿里的季度资本开支，从几十亿直接突破百亿，近四个季度分别是73亿元、102亿元（yoy+305%）、119亿元（yoy+99%）和170亿元（yoy+313%）。

注：数据源自阿里季报

阿里高额的资本开支，赌一个未来，赌AGI驱动云计算焕发第二春，乃至公司焕发第二春。

另一个层面，对内资来说：阿里云在国内处于领先位置，它的AI相关产品近5个季度实现三位数增长（电话会信息），利润率接近10%（即使是进步快源于起点低，那也不错了，国内其它云厂商还没有这个进步呢）——都构筑了不错的确定性，10倍PE，买一个兑现AGI浪潮的确定性赛道（云计算）的机会，何乐而不为呢？