来源丨时代投研

作者丨陆海

编辑丨李乾韬

早在2023年9月15日，浙江长城搅拌设备股份有限公司（下称“长城搅拌”）就已顺利过会，迄今逾一年却仍未提交注册，为何？

时代投研注意到，由于此前搭上新能源“快车”，长城搅拌业绩一度高速增长。然而，随着新能源汽车增速放缓，长城搅拌的业绩增速也有所放缓，今年上半年甚至出现增收不增利的情况。

此外，长城搅拌的毛利率也出现了较大幅度的下滑，而令人不解的是，虽然长城搅拌自称其高端搅拌设备已凭借技术、制造及价格优势跟国际知名企业展开竞争，但是其高端设备的毛利率反而不及低端设备，产品竞争力存疑。

10月10日，就上半年增收不增利、客户开拓能力、研发投入与产品竞争力等问题，时代投研向长城搅拌发函询问，10月12日、14日，时代投研多次致电长城搅拌，但是电话均无人接听。截至发稿前，对方仍未回应。

2023—2024年上半年拆迁款占比较高，收益质量有所下降。2022—2024年上半年，长城搅拌累计获得拆迁款超6000万元，各期拆迁款占利润总额比例分别为5.57%、18.24%、20.63%，在这种情况下，衡量收益质量的指标——扣非净利润占净利润的比例从96.34%降至80.38%，收益质量下降。另外，由于上半年拆迁款同比大幅减少，长城搅拌出现增收不增利的情况。如果未来拆迁款进一步减少，长城搅拌的净利润恐将受到冲击。

高端设备毛利率不及中低端设备，产品竞争力遭质疑。尽管中低端搅拌设备厂商较多，以价格竞争为主，但是长城搅拌高端设备的毛利率却不及中低端设备，引发深交所对其在高端设备市场竞争力的质疑。对于高端设备毛利率不及中低端设备的问题，长城搅拌解释称，主要是其为获得订单以提高市场占有率，给予客户较低报价所致。

拆迁款贡献2成利润，上半年增收不增利

招股书显示，长城搅拌是一家专业从事搅拌设备研发、生产、销售和服务的高新技术企业，产品广泛应用于化工、新能源、生物工程、环保、食品饮料、冶金矿业等多个领域。

上会前3年（即2020—2022年），长城搅拌的业绩出现高速增长，为其顺利过会奠定基础。

招股书显示，2020—2022年，长城搅拌的营收分别为2.87亿元、4.01亿元、5.51亿元，同比增速分别为1.5%、39.66%、37.45%；净利润分别为0.67亿元、0.76亿元、1.08亿元，同比增速分别为12.22%、14.01%、42.11%。

长城搅拌业绩快速增长，主要是因为搭上了新能源的“快车”。招股书显示，2020—2022年，长城搅拌主营业务中新能源行业收入分别为0.2元、0.68亿元、1.88亿元，占主营业务收入的比例分别为6.99%、17.31%、34.94%，呈现快速增长趋势。

而随着新能源汽车市场增速放缓，2023年以来，长城搅拌的业绩增速也有所下降。

Wind数据显示，2023—2024年上半年，长城搅拌的营收分别为6.52亿元、3.57亿元，同比增速分别为18.28%、5.9%；净利润分别为1.66亿元、0.86亿元，同比增速分别为52.69%、-13.12%。

为何今年上半年长城搅拌的净利润出现较大幅度下降？半年报显示，这主要是受其市中心厂房拆迁款同比减少1423.12万元所致。

时代投研注意到，2022—2024年上半年，长城搅拌分别获得拆迁补偿款689.48万元、3490.09万元、2066.97万元，分别占同期利润总额的5.57%、18.24%、20.63%。

由于拆迁款占利润总额的比例较高，长城搅拌的收益质量有所下降。Wind数据显示，2021—2024年上半年，衡量其收益质量的指标——扣非净利润占净利润比例从96.34%降至80.38%，其间累计下降约16个百分点。

长城搅拌2021年10月25披露的《关于拟签署征收补偿协议的公告》显示，此次拆迁的补偿协议签订金额低于6000万元，而截至2024年上半年，长城搅拌累计已获得拆迁款6246.54万元。如果未来拆迁款进一步减少，长城搅拌的净利润恐将受到冲击。

毛利率大幅下降，高端设备毛利率不及中低端设备

除了增收不增利，长城搅拌毛利率还在大幅下滑，且降幅远超可比公司均值。

Wind数据显示，2019—2023年，长城搅拌的毛利率分别为42.66%、40.61%、36.20%、33.76%、34.53%，整体呈下滑趋势，其间累计下降超8个百分点。

长城搅拌将恒丰泰（839755.NQ）、欧迈机械（833022.NQ）、中密控股（300470.SZ）、国茂股份（603915.SH）、通力科技（301255.SZ）列为可比公司（一通密封IPO终止）。Wind数据显示，同期上述可比公司的毛利率均值分别为35.15%、33.57%、34.11%、33.95%、32.31%，其间累计下降近3个百分点。

跟主要竞争对手恒丰泰、欧迈机械相比，长城搅拌的毛利率降幅同样较大。

首轮问询回复显示，2020—2023年上半年，长城搅拌的毛利率累计下降近6个百分点，同期恒丰泰的毛利率累计下降3.53个百分点，欧迈机械则累计上升2.77个百分点。

长城搅拌在招股书中表示，2020—2022年，其毛利率整体高于恒丰泰和欧迈机械均值，主要是因为其具有品牌优势、开发下游行业较早、具有先发优势。然而，其毛利率降幅较大，且被欧迈机械反超，引发深交所对其将毛利率较高归因于品牌、技术等优势的质疑。

对此，在第二轮问询回复中，长城搅拌表示，其毛利率高于恒丰泰，主要是受产品售价、产品成本等因素的影响；而毛利率被欧迈机械反超，则因为2021—2023年上半年，其对宁德时代、四川惊雷等新能源行业重要客户的销售毛利率水平较低，拉低了整体毛利率。

需注意的是，国内搅拌设备市场整体竞争格局呈现两极分化的特征，中低端产品及技术已日趋成熟，市场参与者较多，厂商间以价格竞争为主；而高端产品市场国内参与者较少，少数国内厂商已可与国际知名厂商在部分领域展开市场竞争，但总体上仍处于相对弱势的地位。

尽管长城搅拌自称产品具备品牌、技术等优势，但是高端设备的毛利率却远低于中低端设备。

第二轮问询回复显示，2020—2023年上半年，长城搅拌中低端设备的毛利率分别为40.50%、36.69%、35.58%、34.37%，而高端设备的毛利率分别为32.09%、29.16%、27.39%、29.95%，比中低端设备低4～8个百分点。

对于高端设备毛利率反而较低的问题，长城搅拌在第二轮问询回复中称，主要是因为报告期内高端设备的订单大多规模较大，随着订单规模的增加，公司为获得订单以提高市场占有率，同时维护重要客户和后续持续获取订单的机会等市场拓展需求，给予相对较低的产品报价所致。

（全文2322字）

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