作者 | 王泽红

战投万达商管，碧桂园服务、碧桂园兄弟，一赚一赔。

9月25日，碧桂园服务（06098.HK）公告称，旗下公司碧桂园物业香港与珠海万赢及大连万达订立补充协议，碧桂园物业香港同意出售珠海万达1.49%股份，由万达方进行收购，代价为31.42亿元。

出售完成后，碧桂园物业香港还持有珠海万达约0.31%股份。这是“碧桂园系”企业再一次出售珠海万达股份。

2021年7月，碧桂园与兄弟公司碧桂园服务“战投”珠海万达，碧桂园旗下金逸环球投资32.3亿元，持有珠海万达商管1.79%股权；碧桂园服务也是如此，耗资32.3亿元同样持股1.79%。

去年12月，碧桂园出售珠海万达商管1.79%股权，万达方以30.69亿元回购。相比于2021年7月战投入股时的32.3亿元，碧桂园亏损1.61亿元。

时隔10个月，碧桂园服务也选择离场，但相比于兄弟公司去年的亏本出售，碧桂园服务此次并未亏本，反而有额外收益。

按照三年前的战投入股价格，1.49%股权估值约26.8亿元，如今碧桂园服务出售价为31.42亿元，相当于净赚4.61亿元。

当初一起战投的“两兄弟”，万达方的回购价为何不同？

“碧桂园系”两次出售，为何一亏一赚

深入拆解此次交易，可以发现双方将出售价拆分为两部分：

一是碧桂园服务初始购买股份的本金26.8亿元；

二是碧桂园服务持有珠海万达商管股权的分红，按照税后内部年化收益率8%计算收益。抛除战投本金，万达方给予碧桂园服务的分红收益为4.53亿元，这也是碧桂园服务溢利的根本所在。

再回顾去年碧桂园与万达方的交易，股权出售价或赎回价，双方给出的理由是：由各方经参考当时行业前景、珠海万达商管营运性质及财务情况、历史独立第三方估值情况以及可比市场价值后确定。

对于当时为何亏损交易，碧桂园解释称，能提前锁定较为合适的交易价格和退出路径，以规避未来退出时点与金额的重大不确定性，有效保障其战投股权资产变现的价值。

彼时的碧桂园，正忙于境外债重组和境外债券的兑付，现金流短缺。

对比两次交易，碧桂园当时更多是根据市场行情估值，而碧桂园服务此次则是根据本金投入和分红来计算，万达方完全是按照补充协议来回购。

2021年7月至8月期间，万达商管为冲刺IPO引入22家战投，包括太盟投资集团(PAG)、腾讯、碧桂园、蚂蚁和碧桂园等企业，拿到战投额高达380亿元。

彼时，王健林与部分战投方签订对赌协议，若珠海万达商管未能在2023年年底前完成上市，需要按照8%的年内部收益率向投资者支付股权回购款。证监会曾在一份问询函中披露，这笔回购款高达300亿元。

2023年年底，万达方与碧桂园服务再次签订一份补充协议，将回购日期延迟至2024年年底。如今来看，碧桂园服务此次出售股权，是双方按照最新的补充协议进行股权回购。

碧桂园服务表示，出售事项为战略聚焦和收缩财务性投资规模，按投资退出计划回售股份，有助本集团回笼资金，聚焦经营本集团核心业务。此外，也提早实现了万达方履行补充协议下购回目标股份的责任。

万达回购资金，从哪里来？

由此，也引起另一层疑问，正面临流动性压力的万达，回购资金从哪里来？

太盟带头的新战投，虽然解除了万达的对赌回购危局，但也有部分旧战投并未签署新投资协议，碧桂园服务便是其中之一，这便需要万达掏出真金白银进行回购。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜告诉：“通常来说，企业进行此类大规模资金操作有以下几种方式：一是自身的累积利润、现金流或者变卖部分资产来筹集所需资金；二是股东增资；三是通过资产重组，比如出售非核心资产或业务部门，来筹集资金；四是合作伙伴支持。”

“万达集团在过去几年经历了一系列的资产重组和战略调整，包括出售部分资产和业务，这些举措是为了优化资产结构、降低负债和筹集资金以保证公司流动性。” 柏文喜指出。

碧桂园服务选择出售的时机，正好发生在新战投的增资落地后。

去年12月，大连万达商管与太盟投资集团（PAG）签署新投资协议，太盟将联合其他投资者，在大连万达商管赎回其他投资后，对珠海万达商管进行再投资。

今年年初，大连万达商管新设立新达盟商管公司，珠海万达商管成为其旗下子公司，新达盟也由此成为一个控股新平台，也是太盟等新战投对珠海万达再投资的主体所在。

今年3月，大连万达商管集团与太盟投资集团、阿布扎比投资局、穆巴达拉投资公司、中信资本、ARES在大连正式签署投资协议，5家机构联合向新达盟投资600亿元，合计持股60%，大连万达商管持股40%。

新战投解除了万达商管上市对赌危机，但王健林也因此失去了对万达商管的绝对控制权，大连万达商管对珠海万达商管的持股比例从78.83%降至40%，但仍然是单一最大股东。

9月初，新达盟增资落地，注册资本从162.1亿元增至405.2亿元，投资总额达到513亿元，并新增10位投资人，除太盟、中信资本等之外，还出现了苏州国资企业旗下企业。此外，新达盟董事长也由“万达系”肖广瑞变更为太盟集团合伙人黄德炜。

同期，珠海万达商管高管也发生变动，肖广瑞董事长、总经理职务，转任董事、经理，黄德炜接任法定代表人、董事长等职务。

对此，业内称王健林的“救命钱”到账。早在签署新投资协议之时，万达方面曾言，再投资会给大连万达商管带来可观的增量资金，将大大缓解流动性压力。

除此之外，万达甩卖资产的动作一直在持续进行。9月21日，南京万达茂投资有限公司发生工商变更，大连万达商管退出股东行列，由新华人寿保险股份有限公司、中金资本运营有限公司分别持股99.9%、0.1%。

此前8月，杭州拱墅万达广场被摆上货架，报价14.8亿元。据不完全统计，自2023年以来，万达对外至少转让了26家公司的控制权，涉及上海松江万达广场、江门台山万达广场上海金山万达广场、广州萝岗万达广场、湖州万达广场、太仓万达广场等。

碧桂园服务在此次交易中，还透露出另一个信息，珠海万达商管2023年实现税前净利93亿元，同比减少25.5亿元；税后净利75.3亿元，同比减少20.3亿元。

这些出售资产的动作，除了万达商管本身的轻资产转型考虑，也是在进一步缓解其自身的流动性压力。